Sorge vor der Inflation kehrt zurück – auch in Europa

Es regiert wieder mehr Vorsicht. Bei den Investmentprofis ist ein Stimmungswandel erkennbar, ergibt der „Insurance Survey 2018“ von Goldman Sachs Asset Management (GSAM). Die Umfrage klopft die Erwartungen der Finanzchefs von 300 Versicherungsunternehmen weltweit ab, die für gut 10 Billionen Dollar Veranlagungsvolumen stehen – also ein gewichtiges Wörtchen auf dem Markt mitzureden haben.

Die wichtigste Botschaft sei die „Rückkehr der Skepsis“, sagt Volker Anger, bei GSAM für die Versicherer im deutschsprachigen Raum zuständig, zum KURIER. So werde erwartet, dass die Phase der Niedrigzinsen und der geringen Kursschwankungen sich dem Ende zuneigt.

Standen 2017 politische Sorgen wegen der Wahlen in Frankreich oder Deutschland ganz oben auf der Risikoliste, so ist es nun die Angst vor einer konjunkturellen Verlangsamung oder gar Rezession in den USA. Wobei die Europäer diese Gefahr viel weniger auf dem Radar haben als ihre US-Kollegen. Ganz generell werden die Anlagechancen als schwieriger betrachtet – 50 Prozent sehen hierbei eine Verschlechterung zu 2017.

Deflation ist out

An einzelnen Assetklassen scheiden sich überhaupt die Geister. Etwa US-Aktien: Sie werden sowohl in der Liste der höchsten wie der geringsten Rendite-Erwartungen hoch gereiht. Die Sorgen der Versicherer, dass ihnen das Niedrigzinsumfeld auf Dauer schadet, sind 2018 etwas abgeebbt: Die steigenden Zinsen in den USA tun hier ihre Wirkung. Und sie bringen zurück aufs Tapet, was fast aus dem Blickfeld verschwunden war: Die Inflation werde auf Sicht von zwei bis drei Jahren ein Thema, sagten 49 Prozent der Befragten. Und zwar nicht nur in den USA.

Anger: „Auch in Europa steigt die Erwartung, dass das Niedrigzinsumfeld und die Quantitative Lockerung der EZB sich nicht sehr viele Jahre fortsetzen werden.“ Deflation, also sinkende Preise, werden hingegen kaum noch als ein Risiko eingestuft.

Ihr Aktienportfolio lassen Europas Versicherer 2018 weitgehend unverändert; beim Kreditrisiko waltet mehr Vorsicht – gerade in den USA sei der Zyklus weit fortgeschritten. Gestiegene Absicherungskosten für Dollar-Investments in Euro wirken hier ebenfalls als Hindernis.

KURIER: Wie hat sich die Einschätzung der Befragten 2018 gegenüber 2017 verändert?

Volker Anger: Die wichtigste Veränderung zum Vorjahr ist die Rückkehr der Skepsis. Die letzten Jahre waren von niedrigen Zinsen und zugleich geringen Schwankungen an den Märkten geprägt. Jetzt ist die Erwartung, dass sich diese Zeit dem Ende zuneigt.

Unterscheiden sich die Erwartungen in den USA und in Europa?

Spannend ist, dass sich die Wahrnehmung der Risiken generell deutlich verändert hat. 2017 waren die größten Sorgen auf politische Ereignisse – Stichwort Wahlen in Frankreich und Deutschland – gerichtet. Jetzt wird von den meisten Teilnehmern eine Verlangsamung der Konjunktur oder mögliche Rezession in den USA befürchtet. Wobei: Die Versicherer aus Europa schätzen das als ein relativ geringes, jene aus den USA hingegen als ein sehr hohes Risiko ein. Die Sorge um Chinas Wirtschaft ist verglichen mit den Vorjahren weniger präsent.

Was heißt das für die Investment-Entscheidungen?

Dieses Jahr werden die Anlagechancen deutlich schwieriger eingeschätzt. Und es gibt sehr abweichende Meinungen zu einzelnen Asset-Klassen. So liegen zum Beispiel US-Aktien auf Platz drei, was die erwarteten Renditechancen betrifft. Sie sind aber auch in der Rangliste der niedrigsten Rendite-Erwartungen weit oben gereiht.

Eine Konstante war über viele Jahre die Sorge über das lange andauernde Niedrigzinsumfeld. Das ist 2018 stark in den Hintergrund getreten – statt 35 Prozent sehen das nur noch 18 Prozent als Gefahr. Hier zeichnet sich die Erwartung deutlich steigender Zinsen in den USA ab.

Was bedeutet das für österreichische Versicherer?

Die steigenden US-Zinsen könnten zwar höhere Renditen einbringen, die meisten kontinentaleuropäischen Versicherer müssten aber Dollar-Investments in Euro zurückhedgen (absichern, Anm.). Und dafür sind die Kosten relativ hoch. Ein Investment in US-Unternehmensanleihen mit sehr hoher Kreditqualität würde somit unterm Strich weniger abwerfen als noch vor ein, zwei Jahren.

Trotz des fortgeschrittenen Konjunkturzyklus in den USA erwartet die große Mehrheit von 77 Prozent der Befragten, dass der S&P 500-Aktienindex in den USA 2018 positiv abschneiden wird. Wie ist das zu erklären?

Das finde ich gar nicht so überraschend, wenn man es mit den erwarteten Spreads (Risikozuschlägen) bei Unternehmensanleihen vergleicht. Auch dort gibt es mehr Vorsicht, weil der US-Kreditzyklus in der Spätphase gesehen wird. Mit einer dramatischen Marktkorrektur wird aber nicht gerechnet. Zumal auch erwartet wird, dass die Notenbankpolitik in Europa und Japan hier noch länger unterstützend wirken wird.

Wo liegen die Anlage-Schwerpunkte europäischer Versicherer?

Das Aktienrisiko wollen die Versicherer aus Europa im Durchschnitt mehr oder weniger unverändert lassen. Hingegen wollen fast zwei Mal so viele Versicherer ihr Kreditrisiko abbauen als ausbauen. Die Liquidität soll leicht erhöht, die Laufzeiten geringfügig verkürzt werden.  Bei High-Yield-Debt, also Unternehmensanleihen mit höheren Kreditrisiken, wird eher Risiko rausgenommen. Das hängt ebenfalls mit dem fortgeschrittenen Kreditzyklus in den USA zusammen, weil dort der Großteil dieses Marktes stattfindet. Die Versicherer wollen ihr Portfolio mit Blick auf ihre langfristigen Verpflichtungen adäquat ausrichten und haben den Blick auf steigende Ausfallsraten oder eine Verschlechterung von Ratings.

Bei besser bewerteten US-Anleihen mit Investmentgrade-Status spielen die angesprochenen Hedgekosten eine Rolle. Die höhere Liquidität ist ebenfalls erklärbar: Viele Versicherer wollen neue Einstiegsmöglichkeiten nützen können, wenn es zu Marktrückgängen kommt.  Für neue Investments wird stark auf Infrastruktur-Anleihen, auf Private-Equity oder europäische Aktien geschaut – das erkennen wir derzeit auch am Markt.

Bei den britischen Versicherern überwiegen um 17 Prozent jene, die das Risiko ausweiten wollen. Im Rest Europas überwiegen hingegen um 10 Prozent die Vorsichtigen. Warum sind Briten so viel risikofreudiger als Kontinentaleuropäer?

Die Versicherungsmärkte unterscheiden sich stark: Der deutsche Markt ist bei Lebensversicherungen geprägt von Polizzen mit relativ hoher Mindestgarantie. In Großbritannien sind die Mindestgarantien niedriger, bei vielen Polizzen tragen zudem die Versicherungsnehmer das Anlagerisiko. Das hat einen Einfluss auf die künftigen Verbindlichkeiten und damit verbunden die Risikotragfähigkeit der Versicherungsunternehmen. Das hat also eher strukturelle Gründe als mit dem größeren „Mut“ der britischen Versicherer zu tun.

Die Sorge vor Inflation  kehrt zurück – überraschenderweise nicht nur in den USA, sondern auch in Europa. Wird hier die absehbare Zinswende vorweggenommen?

Ja, das spielt sicher mit hinein. Auch in Europa steigt die Erwartung, dass das Niedrigzinsumfeld und die Quantitative Lockerung der EZB sich nicht sehr viele Jahre fortsetzen werden. Die Inflationserwartung hat sich ganz dramatisch verändert. Hingegen ist die Sorge vor Deflation sehr in den Hintergrund getreten.